桥水:每个基金经理都需要问自己的三个问题

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发布时间:2018-04-15 21:56

桥水:每个基金经理都需要问自己的三个问题

2018-04-15 19:25来源:点拾基金

原标题:桥水:每个基金经理都需要问自己的三个问题

导读:作为全球最大的对冲基金,桥水在2015年的Daily Observation中提到一个有趣的观点。他们认为每个基金经理都要问自己三个问题;你需要做到多少的收益率(required return),你能做到多少收益率(achievable return),你能承担的风险有多大(原文是how big of a hit can you take along the way)。需要做到的收益率意味着基金承担的责任和义务,甚至我们可以看做某种资金成本(这个可以是客户要求的底线,可以是杠杆资金的利率,可以是维持基本生活/基金运转的开支)。能做到的收益率反应目前的资产价格,以及投资人的能力。能够承担的风险需要从一个复利的角度去看待。

用科学眼光看待预期收益率

对于大部分基金投资策略来说,最大的问题是能够实现的收益率低于预期收益率。这个问题其实国内很多资产管理公司没有充分思考过,大部分人觉得自己的收益率就是能战胜市场,给客户提供长期稳定的正收益。但是许多人没有用科学的角度去给基金收益来源做过归因分析,这样也就不能给出一个能够实现的收益率预期。另一方面,我们也很少去了解客户真正的收益率需求是多少。如果单纯问一个人,他的回答可能也是赚钱。但是不同的人,不同的收入和年龄,他们真正能够承担的收益率预期是不同的。所以我们可以把投资者的预期,看做某种资金成本。

于是桥水做了一张图,一个基金achievable return和required return之间的差,方差越大,这个基金最终违约的速度就越快。假设一个基金有100美元的支持,这笔钱的成本是5%。那么你需要获得超过5%的收益率。假设基金经理没做到,那么必须要卖出一部分资产来填补这个资金收益的差。时间越长,收益率越低,就越没有可能做到。最终,这个基金会很快清盘。这里的资金成本,我们可以从广义的角度去看,可能是投资者内心的收益率预期。当一个基金长期无法达到这种收益率预期的时候,这个基金就必然会很快清盘。这种情况在私募基金中发生的概率很高。

一个产品的开局有多重要?

关于这个问题,我曾经和一个好友讨论过。2007年那轮大牛市的前后,分别有两位投资大佬从当时一家很大的公募基金出来做私募。今天,其中的一位掌管着国内历史最长,规模最大的私募基金,而另一位很早就隐退江湖。甚至当年后者的声望远超前者,那么是什么造成了这种巨大差异呢?

一个重要的因素就是产品开局太重要。对于资产管理人来说,你开始不能亏损太多。下周这张图提供了一个案例,在40年时间中,投资收益率同样是7%。但是在第一个案例中,你的开局很差,整个资产负债表的现金都面临压力,长期在预期回报率以下。在第二个案例中,你的开局很好,那么资金上不会有压力,长期在预期回报率之上。所以理解了这一点,我们会发现开局太重要了。特别是对于私募基金来说,开局千万不能亏钱,否则后面要搬回来很辛苦。对于公墓基金经理来说,其实开局也很重要。一上来有不错的业绩,后面才能更加从容的运用自己的投资理念,否则开局不好可能会越做越差。

如何提高收益率?更大的风险暴露还是有效的风险管理

那么如何提高我们的收益率,让可实现的收益率超过预期收益率?我们一般有两种做法,一种就是更大的风险暴露。毕竟收益和风险往往是对等的,风险暴露越大,预期收益率就越高。最典型的就是加10倍杠杆,你可以一下子亏完,也能获得10倍的收益率。但是这种方法显然并不可取,因为放大风险,其实没有提高你的夏普比例。长期来看还是面临类似的清盘概率。另一个就是更加合理的管理风险,我们之前说过,其实风险是可以测算的,不确定性是不能测算的。通过科学的风险管理,提高夏普比例。如果我们把风险收益比提高,更高的夏普比例,最终对应是更加有效的管理。

资产管理的重点:用户需求的完美匹配

过去在中国,我们的资产管理往往是单向模式。我们生产出产品,然后卖给持有人。我们每个人都在通过自己的努力寻找投资圣杯,能够长期给投资人超越市场回报,并且波动率相对较低的产品。我们总是觉得,只要把产品做好,肯定不愁卖。

但是资产管理本身,其实也是一门生意,也像其他消费品一样,需要完美匹配用户的需求。我们过去并不重视不同等级用户的需求,如果能了解不同人群,渠道的收益率需求特征,了解投资中的预期收益率,就能更好把我们的收益率做好,完成这种匹配。如果我们看海外资产管理公司,一个重要的地方就是会询问客户的预期收益率是多少。回答越详细,对于制定产品就越有帮助,最终大家的沟通效率就越高。所以产品的资金性质,他们的收益率目标,我们的能力边际,这些都是每个基金经理,资产管理公司需要问自己的三个问题。

个人思考,未必正确,大家批评

注:本文数据来自桥水2015年的Daily Observation报告

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